投资逻辑—文灿股份

产能布局已经完成，未来随着产能释放和爬坡，芯片问题得到解决，公司业绩有望大幅反弹。

随着特斯拉引领的一体化压铸技术成为趋势，公司与力劲集团的深度合作，有望成为全球铝合金精密压铸件龙头企业。

公司简介

公司极度专注于主业，深耕铝合金压铸件22年。公司主要产品包括汽车发动机、变速箱壳体、车身结构件等铝制零部件。公司自身扩产与收购并举，已完成铝合金高压、重力、低压压铸全技术链布局。凭借较强技术能力，公司持续获取下游优质客户，目前客户包括特斯拉、大众等全球知名整车厂商和蔚来、理想、小鹏等造车新势力,以及采埃孚、威伯科等一级零件供应商。

历史沿革

公司于年成立，早期主要生产汽车发动机系统等小吨位压铸产品。年，公司突破高真空压铸技术，业务向车身结构等大吨位零件转型，并获得特斯拉车门框等结构订单；年设立子公司江苏文灿，研发出低压技术，并获得大众MEB电机壳订单；年收购法国百炼集团，扩展重力铸造技术，自此完成铝合金压铸全技术链布局，为今后开拓市场打下牢固基础。

股权结构

虽然公司是家族企业，但是公司8名高管中,除唐杰雄外其他均非唐氏家族成员，且有丰富实业经验。其中常务副总经理高军民曾参与行业标准《压铸机能耗检测方法》编制拥有1项国家发明专利。副总经理张環硕士研究生毕业，兼任广东省机械工程学会铸造与压铸分会第一届理事会副理事长、香港铸业总会理事等职，曾多次参与国家省市科技计划项目申报，并拥有1项国家发明专利。

公司业绩情况

公司过往收入增长比较稳健，但是近两年新产能投放之后产能利用率不及预期以及新冠肺炎疫情影响导致利润短期大幅下滑。除了年受汽车行业下滑的影响之外，公司历年收入均实现正增长，12-20年收入CAGR=16.4%。利润方面，由于公司经营杠杆较高，18-19年收入承压，叠加新产能投放，导致公司18-19年归母净利润连续负增长，但是整体来看12-20年归母净利润CAGR也有13.3%。其中20H2在剔除百炼集团的情况，公司业绩大幅增长，主要是受益于疫情缓解下的车市复苏和电动车发量带动的铝合金结构件大幅增长。

分业务来看，年公司汽车压铸件贡献约92.9%的营业收入，模具类贡献5.3%，非汽车类压铸件贡献1.4%，其他类约为0.4%，压铸件是公司主要收入来源。分地区看，-年，国内收入占比逐步提升，主要因为国内新客户拓展较为顺利，其中蔚来等造车新势力贡献力度较大，年海外收入占比上升至46%，主要系法国百炼集团并表所致。

盈利能力

18年上市以后报表不太好，17-19年是capex投入的一个过程；19年天津工厂匹配大众国五转国六，停产半年，对公司盈利影响大，匹配大众；20年已经有一些业绩释放，但是一次性的并购费用影响20年公司业绩，还做了股权激励，对于公司的业绩也有一些影响；去除股权激励和收购费用，净利率10%。随着电动车快速放量，带来产能释放叠加生产的规模效应，公司盈利能力有望逐步提升。

汽车类压铸件：过去五年汽车类压铸件毛利率都在逐年下降，尤其是年和年降幅较大，年毛利率下降较多一方面受铝价上涨影响，另一方面子公司天津雄邦开始试生产，投产初期投入较大、产出率较低。年毛利率下降较多主要是收入下滑、产能利用率下降所致。

非汽车类压铸件：过去五年毛利率逐年下降，主要是非汽车类压铸件产销量进一步减少，分摊的单位制造费用进一步上升，使得单位成本有所上升。

模具：与压铸件相比，公司模具业务毛利率处于较高水平，是因为公司的汽车铝合金压铸件具有产品种类多、定制化等特点。毛利率波动主要是因为每家客户模具的毛利率差异较大，随着不同客户产品的量产，模具毛利率存在差异。

压铸类公司中，爱柯迪与旭升主要是生产动力系统等中小型压铸件。中小型压铸件毛利率水平略高于大件。由于车身门槛较高，目前行业内涉及该业务生产的主要是文灿和鸿图。

期间费用率

-年公司期间费用率基本保持在14.5%附近，年开始公司期间费用率上升到16%附近，主要是因为管理费用率（含研发）的提升，原因是：年子公司天津雄邦进入初步达产期，子公司江苏文灿开始进入试生产阶段，相应的管理费用增加；为保持技术领先优势和增强创新能力，公司加大在铝合金车身结构件等方面的研发投入。

现金流情况

进一步证明了公司属于重资产行业：

Capex情况

资本开支高峰已过，工厂投的差不多了，接下来就是投设备；接下来会在安徽合肥建厂，在认证过程中，除此以外，大的建厂投资已经没有了。短期主要是就是这7台机器，还在考察吨机器，如果吨机器合适还会订吨机器，到22年底之前没有大规模订机器的预期，看明年的具体情况再定后续的投资情况。

产能利用率情况

目前全工厂在60%+，近年来已经完成了产能的布局，未来就是产能释放和爬坡的过程。

客户结构

公司与国内外知名汽车一级零部件供应商和汽车整车厂商建立了稳固的合作关系，先后成为采埃孚天合、威伯科等一级零部件供应商和大众、奔驰、特斯拉等整车厂商的全球供应商。

年，公司结构件产品销售收入仅为0.7亿元，而年已达3.5亿元，规模快速提升。年，公司成功开发了理想汽车、加拿大庞巴迪和恒大汽车等新客户，并获得了蔚来新款车型和北京奔驰的车身结构件新项目，对新老客户的渗透不断加深。蔚来目前三款量产车型ES8、ES6、EC6均采用全铝车身，ES8/ES6/EC6车身铝合金结构件基本都由文灿提供。

铝合金车身结构件技术壁垒

由于铝合金车身结构件一般都是复杂薄壁零件，且需要具有高强度、很好的延展性和较高的可塑性，保证它们在碰撞时有很好的安全性。在满足性能要求的前提下，铝合金车身结构件要求壁厚尽可能的薄，是技术难度最高的轻量化零部件。

传统铝压铸主要用于豪华车

铝压铸结构件虽然比强度高、生产效率高、集成优势强，但是由于铝合金成本远高于钢，且高压压铸设备价格昂贵，因此小尺寸的铝压铸结构件成本显著高于钢冲压焊接结构件。当前应用铝压铸结构件的多为35万元以上的豪华品牌车型，平均单车价值约为元。以凯迪拉克CT6为例，车身上前减震塔、前翼子板支架、扭转盒等零件均采用铝合金高压铸造工艺生产，单车价值约为元。

新能源汽车对轻量化的需求更为迫切

目前新能源汽车普遍存在续航里程较短的问题，轻量化设计成为新能源汽车降重减耗的主要措施。纯电动汽车整车重量每降低10kg，续航里程增加2.5km。以特斯拉ModelS为例，其总重达2,kg，仅电池重量就超过kg，此外还有驱动电机增加整车重量；而传统汽车的发动机总重量一般为80-kg。一辆70L汽油的汽车行驶里程可达-km，而载有kg电池的电动车续航里程仅km左右。因为用户对续航能力、充电频率极为敏感，为提高消费者使用体验，新能源汽车轻量化需求迫切。

根据AluminumAssociation，电动车减重10%可以减少电能消耗6.3%，减重15%可以减少电能消耗9.5%。

特斯拉引领升级趋势

年，特斯拉发布新专利“汽车车架的多向车身一体成型铸造机和相关铸造方法”，正式提出一体压铸概念。年，特斯拉开始与压铸设备商意大利意德拉合作，使用吨级压铸单元GigaPress，采用一体成型压铸的方式生产ModelY车身后地板总成。年，特斯拉采用一体化压铸法生产ModelY后部车体，将原先焊接工艺所需的70多个零件减少至2个，制造成本降低约40%。一体化压铸可实现零件数量锐减、车体制造流程简化和自动化，这将大幅节省用料和时间成本，未来主要升级趋势。

一体压铸车身结构件行业空间

考虑一体压铸技术对车身生产降本带来的显著效应，预计全球主机厂有望快速跟进这一技术路线。使用铝压铸车身结构件的车型价格有望从原来35万元以上下探至20万~35万元区间，35万元以上车型单车配套价值有望提升至元，20~35万元区间车型单车配套价值有望达到元。据产业调研，测算当前一体化压铸件全球市场空间约为65亿元；到年，预计全球主机厂都跟进这一技术趋势，行业空间有望超过亿元，10年CAGR达32%。其中，预计国内行业空间达到约亿元，10年CAGR为39%。

公司竞争优势

公司至今已有多个铝合金车身结构件的量产项目经验，所生产的铝合金车身结构件延伸率可达12-15%，国内其余企业为8%，抗压强度可达-MPa，其余企业为-MPa，领先国内同行4-5年。

国内具备生产铝合金车身结构件的企业还有拓普集团和宜安科技，营收占比非常少，且铝合金车身结构件品类较少、规模较小。

拓普集团大致在5年前开始研发真空高压铸造铝合金车身结构件，但是做的更多的是相对简单的小件，拿到了少量蔚来铝合金车身结构件的订单。

宜安科技的车身铝合金结构件主要是车门内框。而其余铝合金生产企业的产品主要是底盘件，发动机、变速箱及电机的壳体件，车身小件，其生产难度是低于铝合金车身结构件的。

能够做起来体量的只有文灿，鸿图目前只有广汽的单子，体量在1/2千万。外资厂商流程很严，很难在没有客户的情况下去花钱去采购设备。新势力客户需要看到你先有设备/模具/生产能力再下订单（一体化压铸产品的研发周期在1-2年）

携手力劲集团

根据公司公告及公司

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