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（报告出品方/作者：浙商证券，王华君，林子尧）
1、数控机床行业龙头，-年归母净利润CAGR约35%1.1、中高端数控机床领军企业，专注龙门加工中心研发与生产
海天精工成立于年，成立以来专注于中高端数控机床的研发、生产和销售。公司历经20余年专业化高质量发展，已迈入国内数控机床行业第一梯队，是我国机床制造业掌握成熟、高端产品技术的领先企业之一，主要产品包括数控龙门加工中心、数控卧式加工中心、数控立式加工中心等。年营收约32亿元，同比增长约16%，归母净利润约5亿元，同比增长约40%。-年公司营收、归母净利润CAGR分别达15%，35%。公司主营业务为数控机床，年数控机床业务总营收约31.24亿元，占比总营收约98%，年公司数控机床业务毛利率约为27%。细分来看，公司机床类型可为龙门加工中心、立式加工中心、卧式加工中心以及其他主营业务。
1）龙门加工中心：年龙门加工中心营收约18亿元，占比总营收约57%，毛利率约为31%。该机床具备铣削，镗削，钻削，攻螺纹等多种加工功能，零件一次装夹可同时完成零件多个面上的孔系，平面及曲面的加工，实现连续自动加工。下游主要为工程机械，汽车零部件，模具，塑料机械等领域2）立式加工中心：年立式加工中心营收约8亿元，占比总营收约26%，毛利率约17%。该种类机床可实现小型零件的高速高效加工，如模具，盘类，小型箱体类复杂零件的高速大批量精密加工。下游主要为汽车零部件，工程机械，通用等领域。
3）卧式加工中心：年卧式加工中心营收约3亿元，占比总营收约10%，毛利率约35%。该种类机床可实现多工作面的铣，钻，镗，铰，攻丝，两维，三维曲面等多工序加工，可在一次装夹中完成箱体孔系和平面加工，适用于箱体孔的调头铣孔加工，下游主要为汽车，轨道交通，航空航天，阀门，矿山机械，纺织机械，塑料机械，船舶，电力等领域。4）其他主营业务：包含数控车床、数控落地镗铣加工中心等，年营收约1.39亿元，占比总营收约4%，毛利率约为24%。
1.2、股权比例集中，实控人持股比例53%
公司股权结构集中，实控人为张静章、张剑鸣、张静来、钱耀恩等四人，其中董事长张静章与执行总裁兼董事张剑鸣为父子关系，海天企业管理为实控人控制，因此实控人合计持股比例约53%。
1.3、盈利成长性强，-年归母净利润CAGR达76.79%
年营收约32亿元，同比增长约16%，归母净利润约5亿元，同比增长约40%。-年公司营收、归母净利润CAGR分别达15%，35%。净利率、毛利率：毛利率较为稳定，净利率稳步提升。公司销售毛利率由年的25%变动至年的27%，毛利率中枢约26%；公司销售净利率由年的4%提升至年的16%，净利率中枢约8%。期间费用率：年公司期间费用率大幅下降。从年的13.5%下降至年的8.8%，其中管理费用率从2.8%下降至1.3%，研发费用率从4.39%下降至3.72%，销售费用率从6.23%下降至4.8%。财务费用率波动主要系汇兑损益导致。
2、机床行业：受益制造业复苏、国产替代、自主可控2.1、机床行业空间大，增速稳，年全球机床市场规模超亿元
供给端：根据德国机床制造商协会数据，年全球机床行业产值约亿欧元（按欧元比人民币汇率1:8，折合人民币超亿元），-年CAGR约4%，我国机床产值约亿欧元（按欧元比人民币汇率1:8，折合人民币约-亿元），占比约31%，-年CAGR约12%。需求端：根据德国机床制造商协会数据，年全球机床消费约亿欧元（按欧元比人民币汇率1:8，折合人民币超亿元），我国机床消费额约亿欧元（按欧元比人民币汇率1:8，折合人民币约-亿元），占比约34%，-年CAGR约10%。
2.2、机床行业分类多，年龙门加工中心市场规模超40亿元
机床行业分类多，数控切削机床为重要细分领域。根据国家制定的机床型号编制方法，机床分为11大类：车床，钻床，镗床，磨床，齿轮加工机床，螺纹加工机床，铣床，刨插床，拉床，锯床和其他机床。在每一类机床中，又按工艺范围，布局型式和结构性能分为若干组，每一组又分为若干个系（系列）。我们综合中国机床工业工具协会、上市公司招股书、海关总署、中国机床年鉴（）等数据，对各类机床市场规模进行大致测算，测算结果如下：1）车床：根据浙海德曼招股书，车床占比金切机床市场份额约20-35%，根据年机床工具工业协会数据，金切机床市场规模（消费额）约亿元，因此可大致测算得我国车床市场规模年约-亿元。
2）加工中心：预计年市场规模约亿元，占比金切机床比例超20%。可分为立式加工中心、卧式加工中心及龙门加工中心。其中a）立式加工中心：根据MIR数据，年国内立加销售量约5.3万台，按单价25-30万元/台测算，立加市场规模约-亿元。b）卧式加工中心：根据中国机床年鉴（）以及海关总署数据，大致预测市场规模约70亿元以上。c）龙门加工中心：根据中国机床年鉴（）、海关总署数据以及海天精工占比年年鉴数据测算，预计市场规模超40亿元。3）磨床：主要依赖于进口，根据中国机床年鉴（）以及海关总署数据，预计年市场规模约80亿元，占比金切机床约6%比例。
2.3、中国机床行业大而不强，高端机床亟需国产替代
年我国机床数控化率约36%，仍有较大提升潜力数控机床是装备制造业智能制造的工作母机，是衡量一个国家装备制造业发展水平和产品质量的重要标志。从数控化率来看，海外发达国家机床数控化率高，日、美、德数控化率均超70%，其中日本机床数控化率维持在80%以上。根据日本机床工业协会数据，年日本工业机床产量约6.8万台，其中数控机床产量约5.6万台，数控化率约83%，至年，日本机床数控化率维持在80%以上。中国机床数控化率持续提升，根据中国机床协会数据，-年中国金属加工机床数控化率持续提升，由年的30%提升至年的36%，达历史新高，但相较欧美日等发达国家仍有较大提升潜力。
目前国内高端数控机床严重依赖进口，由于高端机床下游主要为航空、军工等高精尖领域，涉及到国家安防等领域，因此亟需国产替代。根据《机械工业“十四五”发展纲要》提及，我国高端数控机床自给率不足10%，根据前瞻研究院数据，年中国高端数控机床国产化率仅约6%。
2.4、竞争格局：高端产品仍以外资主导，民企逐渐崛起
世界范围看，年全球前十数控机床企业均为外资企业。其中以日本、德国、美国为主导，按营收额统计，年前10机床厂商营收总额约亿美元，占比年全球机床市场规模（消费额）约34%。
国内机床行业大致可分为三大梯队，其中：第一梯队：历史悠久，实力雄厚的外资企业，主营业务是高端数控机床，如日本山崎马扎克，德国通快，德马吉森精机，美国马格等。目前大多数都已在中国投资或合资建厂。第二梯队：国内最先起步，并具有一定技术实力，资金实力和品牌影响力的民企和国企。从最早的国营企业“十八罗汉”，到现在如海天精工，创世纪，纽威数控等新主力军民营企业。第三梯队：规模较小，技术含量较低的主营低端数控机床的小型民营企业。产品价格便宜，产品加工精度要求不高，主要应用于一般民用产品，汽车零部件粗加工等领域。
2.5、机床行业更替周期约7-10年，或进入新一轮景气周期
机床产量周期：复盘历史，以金属切削机床为例，我国金属切削机床每隔一定年份产量发生一次跳变，以跳变年份作为周期起点统计，从年开始，我国机床行业大约经历4轮周期，周期间隔约7-10年。机床产量：根据中国机床协会数据，金属切削机床产量年7-12月分别同比下滑15%、13.5%、12%、8.5%、13.2%、11.7%，年7-10月单月同比降幅逐月收窄，11-12月受疫情放开影响，下滑幅度增大。结合机床自身行业更替周期约7-10年我们认为更替周期叠加制造业景气度回升，机床行业或将迎来新一轮向上周期。
企业中长期贷款是企业基于自身生产情况作出的决策，一定程度可体现下游扩产意愿，其增速可作为需求端指引的前瞻性指标。企业中长期贷款同比增速（滚动5个月）由年7月回正，年10月-年1月（滚动五个月）同比增速分别为57%、60%、%、96%，下游企业投资意愿趋势向好。PMI逐步回升，制造业景气度向好。年1月PMI为50.1%，重回枯荣线以上，2月PMI为52.6%，较1月大幅提升2.5个百分点，为近12个月最高值。3月PMI为51.9%，连续3个月位于枯荣线上方，制造业保持扩张态势。预计年制造业景气有望改善。
2.6、政策持续加码，推进机床行业自主可控，国产替代大势所趋
早期在年及年，发改委与工信部分别提出《中国制造》与《国家智能制造标准体系建设指南（）》，将高端数控机床列为十项重点领域。年以来国家相继出台多项政策以加速推进高端数控机床自主可控。机床相关：1）年3月“十四五规划”提及推动高端数控机床产业创新发展；2）8月国资委扩大会议提及针对工业母机等加强核心技术攻关；3）年9月首批中证机床ETF发行将为拥有核心技术、科创能力突出的机床企业提供直接融资便利；4）首个国内主导的机床数控系统标准发布表明我国在04专项支持下建立的“高档数控系统关键技术标准体系”成果得到了国际认可。
制造业相关：1）年9月财政部、税务总局及科技部联合发文宣布高新技术企业于Q4新购置设备、器具，将其作为固定资产核算的，可以选择在计算应纳税所得额时一次性在税前扣除，同时允许按%在税前加计扣除；2）央行设立设备更新改造专项再贷款，专项支持金融机构以不高于3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户等设备更新改造提供贷款，额度为万以上。
3、积极拓展新能源汽车领域与海外市场，有望再造一个海天3.1公司在研发、工艺积累、产量、品牌效应均具备优势
海天精工龙门加工中心国内领先优势明显。公司以龙门业务起家，深耕研发及制造近20年，拥有深厚的工艺积累和品牌效应，相较于国内同行具有一定领先优势，主要可体现于：
1）研发与工艺积累：海天精工重视技术和产品研发，在数控机床研发领域已经有超过二十年的经验积累。-年，公司研发支出从0.38亿元增长至1.18亿元，研发支出CAGR约12%。截至年年报，公司已取得项专利，包括机械双摆铣头、自动铣头、电主轴、伺服刀库、数控回转工作台、自动头库等。
公司已掌握电主轴零部件的设计、制造及检测等多项核心技术，拥有研发并生产立加、车床、龙门、卧加等多种机床电主轴的能力。龙门加工中心主流机型性能达到国内领先水平。通过筛选出国内外知名度较高，产品应用较多的龙头公司的龙门加工中心进行对比，可以发现海天精工的五轴龙门加工中心在主轴最高转速及三轴行程等指标方面已达国际领先水平，在定位精度/AC轴转位精度/进给速度/AC轴转速等指标方面，虽然较国际领先企业略有差距，但与国内同类产品相比，具有一定竞争优势。
2）产量：与国内主要同业纽威数控和国盛智科进行对比，年、年公司龙门产量均为纽威数控产量的两倍以上，-年同期产量也远高于国盛智科。3）品牌效应：公司龙门加工中心毛利率处于行业前列，与国内主要龙门生产企业纽威数控和国盛智科进行对比，国盛智科历史毛利率较高主要系其钣金件为自制，具备一定成本优势。与纽威数控相比，公司龙门加工中心毛利率自年以来始终高于纽威数控。
3.2、积极切入新能源赛道，成长空间进一步打开
汽车行业是机床最重要的下游应用行业，根据头豹研究院数据，年数控机床行业主要下游汽车、航空航天、模具、工程机械占比分别为40%、17%、13%、10%。伴随新能源车行业及机床行业不断发展，新能源汽车有望为数控机床行业打开新增量空间。纯电动汽车相较于传统汽车，其动力总成发生重大变化。纯电动汽车相较于传统汽车，取消了发动机，传动机构发生了改变，增加了电源系统和驱动电机等新机构，主要由动力系统（电池、电机、电控）、制动系统、汽车电子、底盘、车身等组成。参考全球数控机床龙头马扎克相关资料，数控机床有望在转向节、刹车盘、万向节、变速箱、变频器壳体、电机壳体等新领域打开增量空间。
积极部署新生产基地扩产，实现新能源汽车核心部件加工设备批量化生产。公司目前拥有宁波大港、宁波堰山、大连海天精工、海天华南、高端数控机床智能化生产基地共五大制造基地。年以来公司持续布局新产能：1）华南基地：年11月，依托海天华南基地的海天精工机械（广东）首台立式加工中心VMCII下线，标志着新基地投入使用。完全投产后，海天精工机械（广东）产能预计超过台/月，产品包括立式加工中心、数控车床、钻攻机等。
2）高端数控机床智能化生产基地：年4月，公司公告拟与宁波经济技术开发区管委会签署项目投资协议书，投资建设高端数控机床智能化生产基地项目，项目总投资10亿元。通过高端数控机床智能化生产基地的建设，公司产能布局将得到进一步的完善。年9月，高端数控机床智能化生产基地项目正式开工建设，建成后将用于新能源汽车核心部件加工设备的批量化、柔性化、自动化生产。
3.3、背靠海天集团，公司在产品背书、技术协同、海外拓展均具备优势
海天集团创建于年，经50多年的创业开拓，现已发展成为总资产超百亿的大型跨国公司。集团下辖两个上市公司（海天国际和海天精工）、海天驱动、海天金属、海天智联等五大制造企业及其附属70余家海内外子公司。年度海天集团总产值超过亿元，产品及客户遍布全球多个国家和地区。背靠海天集团，公司资源优势明显。我们预计可以体现在产品背书、技术协同、海外拓展等。
产品背书：高端机床的制造壁垒极高，机床企业需要在机床实际使用过程中，通过不同场景的应用以及试错反馈来不断优化机床的设计和制造技术，有时还需要定制化的改造来满足特定细分场景的需求。海天精工成立的初衷，便是解决海天集团下辖注塑机业务的机加工需求，因此能够得到大量的产品应用机会，快速实现产品升级迭代。同时海天国际在注塑机领域是国内领先多年的龙头公司，在全球市场也占据一席之地，有其作为大客户为公司产品背书，海天精工的机床业务拓展也更为顺利。
技术协同：年12月海天金属向美利信交付首台T大型压铸机，成为全球唯数不多的大型压铸机生产商。新能源车一体化压铸趋势下，海天金属超大型压铸机大有可为。一体化压铸需配合大型数控机床进行精加工，海天精工协同效应有望凸显。海天金属与海天精工作为兄弟企业，有望实现协同效应，共同为客户定制一体化压铸全套解决方案。
海外拓展：海天集团作为大型跨国企业，海外销售渠道布局完善。旗下海天国际在海外9个国家设有直属子公司，销售和服务伙伴遍及60多个国家和地区，服务超过遍布个国家和地区。背靠海天集团完善的海外渠道，公司海外业务发展迅速。海天精工于年成立海天精工香港子公司，开始涉足海外业务。凭借集团公司的海外渠道赋能，截至年公司已在中国香港、越南、印度、墨西哥、土耳其、马来西亚成立6家子公司。-年，公司海外营收由0.19亿元上升至3.9亿元，CAGR达40%，营收占比由2%提升至12%，海外业务发展迅速。
4、盈利预测制造业复苏：假设年通用自动化板块有望迎来上行周期，机床行业景气度同步上行数控龙门加工中心：年受疫情等多重因素对行业需求扰动下，公司龙门加工中心营收依然取得了30%左右的增速，我们认为年伴随疫情影响逐渐减弱、航空航天、新能源汽车、风电等行业高景气持续下，龙门加工中心需求有望提升。公司产品升级叠加行业需求共振下，预计量价均有小幅增长，我们预计-年数控龙门加工中心业务营收同比增速分别为26%、22%、18%。毛利率方面，考虑到龙门需求高景气及公司龙门产品的竞争优势，毛利率有望维持稳定，预计-年分别为31%/30.5%/30%。
立式加工中心：公司自年以来发力立式加工中心，仍处于快速渗透阶段，预计销量方面仍维持增长态势，价格方面，由于市场竞争较为激烈，预计呈现小幅下滑态势。我们预计-年数控立式加工中心的营收同比增速为30%、24%、19%；综合考虑到扩产带来的规模效应提升以及立加产品竞争格局较差，竞品较多，预计-年毛利率分别为14.5%、14.4%、14.3%。
卧式加工中心：伴随年制造业复苏、下游新能源汽车维持较高景气度，预计卧加产品需求提升，公司产品具备竞争优势，预计-年数控卧式加工中心的营收同比增速为14%、12%、13%，毛利率方面，考虑到卧加竞争格局较好，且公司产品具备竞争优势，预计毛利率小幅增长，-年毛利率分别为35%、35.5%、36%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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